Choque Geopolítico: Mudança de Regime na Inflação e na Política Monetária

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A globalização está assediada em várias frentes. Dois anos após o surto da pandemia de COVID-19 e em meio à crescente agitação geopolítica, o vento contrário desinflacionário de décadas se reverteu. Muitas multinacionais tomaram medidas para lidar com as interrupções associadas às suas cadeias de valor globais expansivas e hiper-otimizadas, mas em última análise, frágeis.

Essas instituições estão reorientando seu foco para priorizar a disponibilidade sobre a otimização de custos. Esse processo se manifesta de três maneiras:

  1. Regionalização: aproximando as cadeias de suprimentos dos principais mercados.
  2. Nearshoring: deslocamento das cadeias de suprimentos para centros de produção vizinhos.
  3. Reshoring: revertendo, em parte, o offshoring econômico de décadas anteriores.
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A inflação é uma das principais consequências dessas mudanças de prioridades. A reorganização de centros de manufatura globais distantes em cadeias de suprimentos regionais redundantes exige maior investimento de capital e gastos de recursos em tudo, desde logística até gerenciamento. Essas melhorias custam dinheiro e os consumidores acabarão pagando preços mais altos em troca de cadeias de suprimentos mais confiáveis.

Além disso, o processo de globalização e a alocação de recursos cada vez mais eficiente das últimas décadas dependem da estabilidade geopolítica da era pós-Guerra Fria. O colapso da União Soviética e a entrada da China na Organização Mundial do Comércio (OMC) permitiram convergência de custos entre os mercados de mercadorias e de trabalho outrora segmentados. Isso criou uma pressão desinflacionária nas economias avançadas. Em retrospecto, a Cortina de Ferro foi uma barreira significativa que manteve abundantes colheitas de grãos e recursos energéticos das economias desenvolvidas.

No entanto, à medida que as rachaduras se desenvolvem ao longo das falhas geopolíticas, novos obstáculos podem surgir para interromper o comércio global. O “dividendo da paz” dos últimos 30 anos pode erodir ainda mais: bloqueios, embargos e conflitos podem criar desvios dispendiosos na cadeia de suprimentos.

Azulejo para quebra-cabeças de inflação, dinheiro e dívida: aplicando a teoria fiscal do nível de preços

Uma “mudança de paradigma” da inflação restringe a política monetária

Tendo como pano de fundo o conflito Rússia-Ucrânia e as interrupções prolongadas relacionadas à pandemia, Agustín Carstens, gerente geral do Banco de Compensações Internacionais (BIS), reconheceu que “fatores estruturais que mantiveram a inflação baixa nas últimas décadas podem diminuir à medida que a globalização recua.” Ele continuou:

“Olhando ainda mais à frente, alguns dos ventos estruturais desinflacionários que sopraram tão intensamente nas últimas décadas também podem estar diminuindo. Em particular, há sinais de que a globalização pode estar recuando. A pandemia, bem como as mudanças no cenário geopolítico, já começaram a fazer as empresas repensarem os riscos envolvidos na expansão das cadeias de valor globais. E, independentemente, o aumento da oferta agregada global com a entrada de cerca de 1,6 bilhão de trabalhadores do antigo bloco soviético, China e outras EMEs na força de trabalho global efetiva pode não se repetir em escala tão significativa por muito tempo. Caso o recuo da globalização ganhe ritmo, isso pode ajudar a restaurar algumas das empresas e trabalhadores de energia de preços perdidos nas últimas décadas.”

Sob a estrutura de Carstens, uma mudança de paradigma na inflação é também uma mudança de paradigma na política monetária. Os principais bancos centrais tiveram liberdade operacional significativa para se engajar em flexibilização monetária não convencional – impressão de dinheiro – graças aos efeitos desinflacionários da globalização. Uma pressão inflacionária renovada poderia reverter essa dinâmica. Em vez de aplicar a flexibilização quantitativa (QE) em resposta a praticamente todos os choques negativos, os banqueiros centrais precisariam calibrar o suporte futuro para evitar exacerbar a pressão sobre os preços.

Bloco para Geoeconomia

Curvas de rendimento prevêem política monetária em vez de recessão

Apesar dessas circunstâncias em mudança, tanto o Banco Central Europeu (BCE) quanto o Federal Reserve dos EUA mantiveram as políticas de supressão das taxas de juros até o pico da inflação liderada pela oferta. A compra mensal de títulos do BCE totalizou € 52 bilhões em março de 2022, com o Índice Harmonizado de Preços ao Consumidor (IHPC) da zona do euro atingindo 7,5% ano a ano (YoY). Como o Fed desacelerou os fluxos de QE em fevereiro, os gastos pessoais do consumidor (PCE) já estavam em 6,4% A/A. Apesar do papel do QE na supressão dos rendimentos dos títulos de longo prazo, as compras do BCE em 2022 cairão para € 40 bilhões em abril, € 30 bilhões em maio e € 20 bilhões em junhoantes de parar “algum momento” mais tarde.


Programa de Compra de Ativos do BCE (APP) e Programa de Compra de Emergência Pandêmica (PEPP)

Gráfico mostrando o Programa de Compra de Ativos do BCE (APP) e o Programa de Compra de Emergência Pandêmica (PEPP)

Os programas de QE ancoraram as taxas de juros globais de longo prazo e o co-movimento entre os rendimentos de longo prazo da Europa e dos EUA. Lael Brainard, do Conselho de Governadores do Fed, reconheceu a capacidade do QE estrangeiro de reduzir os rendimentos dos títulos de longo prazo dos EUA. Assim, as expectativas de aumento das taxas de curto prazo do Fed em meio ao QE estrangeiro em andamento contribuíram para a inversão da curva de juros do Tesouro dos EUA 5s30s.

Vineer Bhansali, CIO da Alfa de Cauda Longa e autor de O incrível mercado de renda fixa de cabeça para baixo, também observou como a política afeta a curva de juros. Como os bancos centrais podem influenciar todos os pontos da curva por meio do QE, o a forma da curva de rendimentos reflete as perspectivas de política e não a probabilidade de recessão. Como disse Bhansali:

“O primeiro e mais importante sinal de que o Fed distorceu é a forma da curva de juros. As inversões da curva de rendimento, em particular, são bem conhecidas pelos participantes do mercado como um bom preditor de recessões. Historicamente, é isso. No momento, o Fed possui tantos títulos do Tesouro que tem o poder de fazer a curva de juros moldar o que quiser.”

Tile para o incrível mercado de renda fixa de cabeça para baixo: taxas de juros negativas e suas implicações

Para adicionar à estrutura de Bhansali, uma curva de juros invertida incorpora a expectativa de que os aumentos das taxas desacelerarão a economia à medida que a inflação diminui e as interrupções diminuem, liberando assim os bancos centrais das restrições de política – uma convergência para o “antigo normal” anterior a 2020 – o que reduziria o obstáculo do QE renovado para suprimir os rendimentos de longo prazo.

Por outro lado, uma mudança no regime de inflação impulsionada por um mundo mais fraturado com reflação liderada pela escassez exige uma reversão da expansão do balanço patrimonial, ou aperto quantitativo. A orientação do Fed sobre como desenrolaria seu balanço — em US$ 95 bilhões por mês — superou as expectativas de muitos corretores de títulos.


Cenários de desdobramento do balanço do Fed, ritmo em vez de mudança de composição

Gráfico que mostra os cenários de desdobramento do balanço patrimonial do Fed, ritmo em vez de mudança de composição

Cadeias de suprimentos expansivas impulsionam a inflação (e a política)

À medida que a instabilidade geopolítica interrompe a alocação de recursos antes eficiente, a relativa paz e prosperidade dos últimos 30 anos está sendo reavaliada. A falta de grandes rivalidades de poder nas últimas décadas poderia ser a exceção e não a regra? E se a atmosfera se deteriorar ainda mais, o que isso significará para as cadeias de valor globalizadas de hoje?

Esse quadro sugere o potencial de inflação liderada pela oferta, em vez de desinflação. Outras agitações podem alimentar um processo de desglobalização da regionalização e redução da cadeia de suprimentos que aumenta a inflação. No entanto, uma cadeia de suprimentos menos expansiva pode se beneficiar da reexpansão assim que as interrupções cessarem e a inflação cair.

Em termos de mercado, os atuais rendimentos dos títulos nos países desenvolvidos não podem compensar totalmente os investidores caso os mercados se fragmentem ainda mais. A teoria de Carstens de uma mudança de paradigma de inflação levando a uma mudança de paradigma de política monetária implica riscos significativos para títulos de longo prazo, assumindo uma perspectiva geopolítica cada vez pior e mais interrupções na cadeia de suprimentos.

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Crédito da imagem: ©Getty Images / Thomas-Soellner


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Victor Xing

Victor Xing é fundador e gerente de portfólio da Kekselias, Inc. e ex-analista de negociação de renda fixa da Capital Group Companies com foco em política monetária, títulos vinculados à inflação e mercados de taxas de juros.

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