Voltando aos negócios: por que a teoria moderna do portfólio falha com os investidores e como você pode trazer bom senso ao seu portfólio. 2018. Daniel Peris, CFA.
Para o final de Voltando aos negócios, autor Daniel Peris, CFA, ilustra o poder de uma estratégia de ações orientada a dividendos. Ele rastreia um investimento hipotético de US$ 100.000 feito no final de 1997 em 10 pagadores de dividendos confiáveis, com dividendos reinvestidos. Em 2017, as ações estavam pagando US$ 29.370 em dividendos. Ao longo do caminho, o total anual de dividendos diminuiu em apenas um ano. O investidor que retirou a renda anual ao longo do caminho ainda recebeu $ 17.770 em dividendos no último ano.
Peris, que lidera a Equipe de Dividendos de Valor Estratégico da Federated Investors, não recomenda manter apenas 10 ações. Nem, porém, são necessárias centenas de questões para alcançar uma diversificação satisfatória, afirma ele. Na visão do autor, tanto os investidores individuais quanto os institucionais foram, infelizmente, treinados para ignorar esses princípios de senso comum pelos proponentes da moderna teoria de portfólio (MPT). Acadêmicos deram aos investidores uma orientação ruim, afirma ele, treinando-os para serem indiferentes entre renda e valorização. Essa indiferença, diz Peris, induziu os investidores a se concentrarem nas flutuações de preços de curto prazo, que refletem meras mudanças no sentimento do mercado, e não na saúde dos negócios subjacentes às cotações das ações.
Peris recita as críticas padrão do MPT e de seu enteado, a indexação. Possuir todo o mercado significa manter algumas ações obviamente defeituosas ou supervalorizadas. Índices como o S&P 500 não são instrumentos verdadeiramente passivos; em vez disso, são carteiras gerenciadas. Os gerentes do índice usam o julgamento para decidir quais ações incluir, quais remover e quais selecionar como substitutas.
Esses pontos estão corretos, mas seu significado prático é ilusório. Em última análise, o que importa para os investidores é se uma determinada estratégia ativa supera um portfólio passivo de baixo custo. Qualquer gestor de investimentos que tenha um desempenho consistentemente superior não terá problemas para atrair clientes que ainda acreditam que é possível superar as médias.
Os gerentes que seguem o conselho de Peris e ignoram as flutuações temporárias acharão mais fácil convencer clientes em potencial de que estão apresentando resultados superiores se puderem convencê-los de que volatilidade versus retorno é a estrutura errada para avaliação de desempenho, como afirma Peris. Infelizmente para esses gerentes, muitos investidores que nunca ouviram falar da teoria moderna de gerenciamento de portfólio se preocupam com rebaixamentos, mesmo que Peris pense que eles estão errados.
O autor sustenta que o MPT fracassou porque “não pôs fim à ciclicidade econômica”. Ele não cita nenhum caso, no entanto, em que os defensores do MPT prometeram domar o ciclo de negócios. Seu objetivo era ajudar os investidores a lidar com a inevitável volatilidade do mercado decorrente em parte das flutuações na produção econômica. Peris também culpa o MPT por não ter conseguido abolir as bolhas, incluindo a que ele acredita ter surgido da flexibilização quantitativa. Este também é um caso de culpar os teóricos por não conseguirem algo que nunca prometeram alcançar.
Peris está mais certo quando culpa os “indexadores de armário” por cobrar taxas tão altas quanto as dos gerentes ativos de boa-fé. Da mesma forma, é sua opinião de que os investidores sem necessidade de liquidez devem evitar que a preocupação com a volatilidade dos preços atrapalhe a maximização da riqueza a longo prazo. Além disso, Peris refuta com sucesso o que ele diz ter sido uma objeção aos pedidos de maior distribuição de renda corporativa aos acionistas – ou seja, que isso reduziria o investimento empresarial economicamente vital. Tudo o que seria necessário para financiar gastos de capital adequados, ressalta Peris, é que as empresas redirecionassem o dinheiro atualmente usado para recompras de ações.
Ao mesmo tempo, a Peris reconhece que as empresas na fase de alto crescimento de seus ciclos de vida devem reinvestir em vez de distribuir seus fluxos de caixa. Pode haver um lugar para as ações dessas empresas, acrescenta ele, nas carteiras de investidores que alocam sensatamente a maior parte de seus ativos para pagadores de dividendos consistentes. O autor chega a aprovar o lançamento ocasional de panfletos sobre commodities, um ativo clássico não gerador de renda.
Peris é implacável em suas críticas ao MPT e às práticas que vê como decorrentes dele, mas não afirma que sua prescrição de abordar ações como o dono de um negócio faria seja a única alternativa. Apesar de seu próprio envolvimento na gestão ativa, ele deixa ao leitor a escolha entre estratégias ativas e passivas. Ele apenas deseja evitar que mais investidores se concentrem apenas no preço e ignorem as operações reais das empresas, uma mentalidade gerada pelo MPT, em sua opinião.
Deixando de lado o foco exclusivo em preço, praticado pelos analistas técnicos, antecedeu o trabalho seminal de Harry Markowitz, esperar uma grande mudança na orientação do investidor em resposta às exortações de especialistas em renda provavelmente não é realista. Tampouco parece verdade que os investidores institucionais tenham ficado excessivamente preocupados com o desempenho de curto prazo dos gestores como consequência da leitura dos trabalhos de Markowitz, Sharpe e Fama. Essa preocupação foi provavelmente o resultado inevitável dos avanços na tecnologia de processamento de dados, que facilitaram benchmarks cada vez mais sofisticados, combinados com o nascimento da indústria de consultoria previdenciária.
A combinação do autor de uma formação acadêmica e experiência como praticante produziu um livro pensativo e bem pesquisado. Voltando aos negócios melhora a compreensão dos profissionais de MPT, traçando a história da teoria financeira. Embora Peris identifique erroneamente Abraão em vez de Moisés como a figura bíblica que “desceu do monte” com princípios atemporais (de acordo com Gênese, Abraão desceu de uma montanha depois que um anjo o impediu de sacrificar seu filho, Isaac, mas ele não tinha tábuas de pedra na mão), em geral, seu livro presta um serviço valioso ao desafiar uma ortodoxia e oferecer uma estrutura analítica para buscar ineficiências de preços.
Para mais informações de Martin Fridson, CFA, confira “Fundamentos da Análise de Alto Rendimento” de Fundação de Pesquisa do Instituto CFA.
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Todos os posts são da opinião do autor. Como tal, eles não devem ser interpretados como conselhos de investimento, nem as opiniões expressas refletem necessariamente as opiniões do CFA Institute ou do empregador do autor.
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