Aswath Damodaran sobre o Dilema da Interrupção

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Há um ditado comum, muitas vezes erroneamente descrito como uma maldição chinesa: “Que você viva em tempos interessantes.”

Aswath Damodaran dá um toque moderno para caracterizar nossa era atual:

“Vivemos em tempos disruptivos.”

A disrupção está em toda parte. As novas empresas estão constantemente desafiando o status quo, seja uma empresa criando uma nova maneira de cultivar alimentos em ambientes fechados, desenvolver diamantes em um laboratório ou fotografar a Terra.

“De certa forma, você pode dividir o mundo inteiro entre os disruptores e os perturbados”, disse Damodaran à platéia no evento. CFA Institute Equity Research and Valuation Conference 2019. “Não importa em que negócio você esteja, ou você está sendo perturbado, nesse caso você se sente muito deprimido, ou você é um disruptor, nesse caso você se sente um pouco otimista – mas você está queimando dinheiro como um louco .”

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Embora seja mais difícil avaliar disruptores, o lado positivo é que há uma oportunidade de brilhar ao avaliar empresas jovens.

Exceto por uma questão: a interrupção nos deixa desconfortáveis. Profundamente desconfortável.

Sinta-se confortável com o desconforto

Por que estamos tão inquietos com a disrupção? Porque traz consigo a única coisa que mais tememos: a incerteza. “Como seres humanos”, disse Damodaran, “não gostamos de lidar com a incerteza”.

E respondemos à incerteza da maneira que sempre respondemos, explicou ele:

  • Ao buscar a influência divina: “Orar pela intervenção de um poder superior é o sistema de gerenciamento de risco mais antigo e mais praticado de todos”, disse Damodaran.
  • Com inércia e negação: “Quando confrontados com a incerteza, alguns de nós ficam paralisados”, disse ele. “Acompanhar a paralisia é a esperança de que, se você fechar os olhos, a incerteza desaparecerá.”
  • Heurísticas ou regras de ouro: “Economistas comportamentais observam que os investidores diante da incerteza adotam atalhos mentais que não têm base na realidade”, explicou.
  • Por pastoreio: “Na dúvida”, disse Damodaran, “é mais seguro ir com a multidão”.
  • Por terceirização: “Assumir que existem especialistas por aí que têm as respostas tira o peso de seus ombros”, disse ele, “mesmo que esses especialistas não tenham ideia do que estão falando”.

Mas para os profissionais de investimento, que por definição estão muito concentrados em números, o dilema da disrupção é um pouco mais profundo.

“Acho que, no fundo, o que nos deixa desconfortáveis ​​com a disrupção é a incerteza que ela traz para cada número que medimos”, disse Damodaran.

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Que tipo de incerteza?

A incerteza vem de várias formas, disse ele: incerteza de estimativa versus incerteza econômica, incerteza micro versus macro e incerteza discreta versus contínua. E dependendo da forma, a incerteza pode ser mitigada até certo ponto.

Mas a incerteza também evolui à medida que as empresas amadurecem e avançam em seus ciclos de vida. Assim, por exemplo, na fase de start-up, a incerteza pode ser sobre se a ideia tem potencial. À medida que a empresa avança para o estágio de crescimento jovem, a incerteza pode ser se existe um modelo de negócios com o qual comercializar a ideia. Para uma empresa na fase de alto crescimento, pode ser sobre se o modelo de negócios vai gerar crescimento. E mais tarde, quando uma empresa está em declínio (o estágio final), pode haver incerteza sobre se a administração assumirá a realidade.

O ciclo de vida de uma empresa é igual ao de uma pessoa, segundo Damodaran.

“As startups são como bebês”, explicou. “A diferença é que as start-ups têm uma taxa de mortalidade muito maior do que os bebês. Dois terços de todas as startups não conseguem.”

Depois vem os terríveis dois.

“Se você passar pela fase inicial, você se torna uma criança”, disse Damodaran. “O que as crianças fazem? Eles esbarram nas coisas, caem o tempo todo. E as empresas que estão no estágio de criança terão anos bons, anos ruins, quase conseguem, quase falham, quase têm sucesso. Você passa pelos anos de criança, você se torna um adolescente. O que os adolescentes fazem? Acorde todos os dias e faça uma pergunta. Qual é a questão? ‘O que posso fazer hoje para estragar tudo?’”

Tesla, disse ele, uma empresa que ele possui, é sua “adolescente corporativo.”

“Tem muito potencial”, observou Damodaran. “Mas todas as manhãs Elon Musk se levanta e diz: ‘O que posso fazer hoje para estragar tudo?’”

É claro que, uma vez que a adolescência passa, a empresa começa a se aproximar de todo o seu potencial.

“Você está no auge de sua vida”, disse Damodaran. “Pense no Facebook e no Google há dois anos. Tudo que você toca vira ouro. Aproveite o momento, porque além do auge de sua vida está a meia-idade. Na meia-idade, a vida não é mais tão excitante. Mas aproveite esse momento também, porque além da meia-idade estão os dias sombrios, quando você fica velho e depois morre.”

Gráfico da última edição do Financial Analysts Journal

O que isso tem a ver com disrupção?

“A incerteza é maior quando você está na fase jovem”, disse ele. “Os tipos de incerteza que você enfrenta mudam, assim como a quantidade de incerteza. É por isso que nos sentimos mais à vontade para avaliar empresas boas e maduras e por que gastamos tanto tempo com custo de capital.”

Mas o verdadeiro valor está em valorizar empresas jovens.

Dada a escolha entre valorizar a icônica empresa de jeans Levi Strauss, que abriu seu capital em março de 2019, ou os Ubers e WeWorks do mundo, Damodaran é inequívoco:

“Você pode avaliar Levi Strauss com mais precisão, mas todo mundo também pode. Por quê? Porque eles têm exatamente a mesma vantagem que você”, explicou. “Enquanto com o Uber ou WeWork, quando você valoriza a empresa, você já é especial. Você sabe porque? Porque a maioria desiste. A maioria das pessoas precifica a empresa. Eles dizem: ‘O que todo mundo está pagando?’ Você está em uma vantagem decisiva, porque você realmente termina a avaliação.”

A conclusão de Damodaran: “A recompensa de fazer avaliação é maior quando você se sente mais desconfortável, quando sente vontade de desistir”.

O lado negro da disrupção

Mas para cada Tesla, há um Ford. Para cada Amazon, um JC Penney. Há vencedores e perdedores na equação da disrupção.

Para cada disruptor que desafia o status quo com uma nova maneira de fazer as coisas, existe a empresa disruptiva.

Damodaran chama isso de “a dança da disrupção”, e com isso vem sua opinião sobre o modelo de Kübler-Ross dos cinco estágios do luto – o que ele chama de cinco estágios de ser interrompido:

  1. Negação e ilusão
  2. Falha e falsa esperança
  3. Imitação e inércia institucional
  4. Regulamentação, manipulação de regras e desafios legais
  5. Aceitação e ajuste
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Narrativa e fé

Damodaran gosta de dizer que a disrupção é fácil, mas ganhar dinheiro com a disrupção é difícil. “Sempre existe o risco de que, embora a disrupção possa ter sucesso, muitos disruptores, especialmente os primeiros, não se beneficiem da disrupção”, explicou.

O storytelling é uma ferramenta fundamental ao avaliar os disruptores, diz ele. Tanto que ele chama isso de “o maior segredo escondido na avaliação”.

“Uma boa avaliação é uma ponte entre histórias e números”, disse ele. “Acho que a coisa mais perigosa que aconteceu com a avaliação nos últimos quatro anos foi o Excel. Na maioria das aulas de avaliação e modelagem financeira, você se torna um ninja do Excel. Perdemos a capacidade de contar histórias com números.”

Mas não é apenas a capacidade de contar uma história que importa. Você tem que ter fé na sua história.

“Eu não faço avaliação para viver. Não faço avaliação porque sou intelectualmente curioso. Eu não fico acordado e digo: ‘Eu me pergunto quanto vale o Facebook agora’”, disse ele. “Faço avaliação por uma razão e apenas uma razão: quero agir de acordo com minhas avaliações. E vou lhe dizer por que fé e valor têm que andar de mãos dadas. Porque para agir de acordo com suas avaliações, você precisa ter fé em suas próprias avaliações. Isso não é tão fácil quanto parece. Você pode seguir todas as regras, mas, novamente, é apenas um número. E então você precisa de fé. Que tipo de fé você precisa? Que o preço se ajuste ao valor.”

Gráfico de relatório do Profissional de Investimento do Futuro

Damodaran delineou as cinco etapas envolvidas no desenvolvimento de uma história de avaliação:

  1. “Desenvolva uma narrativa para o negócio que você está valorizando. Na narrativa, você conta sua história sobre como vê o negócio evoluindo ao longo do tempo.
  2. “Teste a narrativa para ver se é possível, plausível e provável. Há muitas narrativas possíveis; nem todos são plausíveis, e apenas alguns deles são prováveis.
  3. “Converta a narrativa em impulsionadores de valor. Desmonte a narrativa e veja como você a trará para as entradas de avaliação, começando com o tamanho potencial do mercado até os fluxos de caixa e o risco. Quando terminar, cada parte da narrativa deve ter um lugar em seus números e cada número deve ser apoiado por uma parte de sua história.
  4. “Conecte os drivers de valor a uma avaliação. Crie um modelo de avaliação intrínseca que conecte as entradas a um valor final para o negócio.
  5. “Mantenha o ciclo de feedback aberto. Ouça as pessoas que conhecem o negócio melhor do que você e use suas sugestões para ajustar sua narrativa e talvez até alterá-la. Trabalhe os efeitos sobre o valor de narrativas alternativas para a empresa.”

Mas preste atenção: as histórias não são estáticas, então esteja preparado para se adaptar.

“As histórias podem quebrar. As histórias podem mudar”, disse Damodaran. “Nunca senti vergonha de dizer que não mudaria minha história. E você precisa. Empresas jovens, se você ficar preso em sua história, você está em apuros.”

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Todos os posts são da opinião do autor. Como tal, eles não devem ser interpretados como conselhos de investimento, nem as opiniões expressas refletem necessariamente as opiniões do CFA Institute ou do empregador do autor.

Imagem cortesia de Paul McCaffrey


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Lauren Foster

Lauren Foster foi diretora de conteúdo da equipe de aprendizado profissional do CFA Institute e apresentadora do Take 15 Podcast. Ela é a ex-editora-gerente da Investidor Empreendedor e co-líder da iniciativa Women in Investment Management do CFA Institute. Lauren passou quase uma década na equipe da Financial Times como repórter e editor baseado no escritório de Nova York, seguido por redator freelance para Barron’s e a FT. Lauren é bacharel em ciências políticas pela Universidade da Cidade do Cabo e mestre em jornalismo pela Universidade de Columbia.

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