Fundos de pensão públicos: o custo importa com indexadores de armário

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Qual o impacto custo tem sobre o desempenho dos fundos de pensão públicos?

Bastante dramático, ao que parece.

Analisei a diversificação, o desempenho e o custo de operar grandes fundos de pensão públicos em um recente Jornal de Gerenciamento de Portfólio artigo. Entre minhas descobertas:

  • Os grandes fundos de pensão públicos tiveram um desempenho inferior ao investimento passivo em 1,0% ao ano na década encerrada em 30 de junho de 2018. A margem de desempenho inferior se aproxima muito do custo de investimento derivado independentemente.
  • Os fundos de pensão públicos são indexadores de armário de alto custo. A grande maioria terá inevitavelmente um desempenho inferior nos próximos anos.
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Diversificação e Desempenho

Uma regressão de um composto de 46 grandes retornos de fundos de pensão públicos em um benchmark de títulos de ações 70-30 é visualizado no primeiro gráfico abaixo. O benchmark oferece o melhor ajuste com os retornos compostos e emprega três índices: o Russell 3000 (53%), MSCI ACWI ex-US (17%) e Bloomberg Barclays Aggregate Bonds (30%).


Regressão de Retornos Compostos de Fundos de Pensão Públicos em Retornos de Referência de Fator (10 anos encerrados em 30 de junho de 2018)


O beta do composto do fundo público em relação ao benchmark é 1,0, indicando volatilidade semelhante ao mercado. O intercepto da regressão simples é uma medida de desempenho ajustado ao risco (alfa). O alfa do composto do fundo público na figura é -0,98% por ano. O alfa negativo tem um erro padrão de 0,39% e um t-estatística de -2,5, indicando sua significância estatística. O R2 da regressão é 0,993. O erro padrão da regressão (erro de rastreamento) é de 1,0%, que é minúsculo em relação a toda a faixa de resultados compostos de mais de 40 pontos percentuais.

As estatísticas de regressão indicam que os mercados de títulos públicos se tornaram os motores essenciais dos retornos dos fundos de pensão e revelam um desempenho inferior de aproximadamente 100 pontos base (bps) por ano.

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Custo

Desenvolvi uma função de custo aproximada para investimento institucional que descrevo em detalhes no Jornal de Gerenciamento de Portfólio artigo. Ele leva em consideração vários elementos de custo, para investimentos tradicionais ativos, passivos e alternativos.

Trabalhando de baixo para cima, estimei o custo típico, incluindo custos de transação, de investimentos institucionais apenas em ações e títulos em aproximadamente 0,54% do valor do ativo. Jeff Hooke, Carol Park e Ken C. Yook chegaram a uma estimativa de custo de 2,48% do valor dos ativos para as carteiras de investimentos alternativos de cinco fundos de pensão públicos usando dados contábeis detalhados. Com 0,54% como custo de investimento sem investimentos alternativos e 2,48% para 100% alts, derivou uma equação de custo simples:

Custo de investimento como porcentagem do valor do ativo = 0,54% + 1,94% × A, onde A é a fração alocada para investimentos alternativos.

A equação de custo produz uma despesa de investimento estimada de 0,98% do valor patrimonial para o composto dos fundos públicos de pensão. (A alocação média dos fundos públicos para investimentos alternativos foi de 23% durante o período do estudo.) Isso é o mesmo que a margem observada de subdesempenho do composto de fundos públicos. (A correspondência exata é uma coincidência. As figuras foram derivadas independentemente, mas surgiram idênticas umas às outras por acaso.)

Dado o extraordinário grau de diversificação do composto de 46 fundos – com milhares de carteiras e fundos administrados — esperamos que tenha um desempenho inferior a um benchmark passivo adequadamente construído por um valor igual ao custo de operação. Portanto, igualo o baixo desempenho do composto com o custo. eu estimo o variedade de custo para os fundos individuais que compõem o composto seja de aproximadamente 0,5% a 1,5%, dependendo da extensão do investimento alternativo.

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O efeito de Custo no desempenho

O gráfico a seguir é um diagrama de desempenho risco-retorno, com risco definido como desvio padrão de retorno anualizado. Cada um dos pequenos pontos azuis representa um fundo de pensão público específico. O ponto vermelho no centro da nuvem representa uma média ponderada igual dos 46 fundos individuais que compõem o composto. O ponto verde é uma referência passivamente investível para o composto, com o qual compartilha uma R2 de 99,3%. (Os pontos vermelho e verde são os assuntos do diagrama de regressão anterior.)


Risco e Retorno (10 anos findos em 30 de junho de 2018)


O que é realmente impressionante no diagrama risco-retorno? A margem de diferença entre o benchmark passivo (ponto verde) e todo o resto.

Sim, a implementação passiva do composto fica quase 100 bps ao norte do composto (ponto vermelho), como a teoria sugere: Como vimos, esse é o custo estimado do investimento ativo associado ao composto. Além disso, a alternativa passiva sem custo ao composto tem um retorno maior do que 40 dos 46 fundos individuais. E apenas dois fundos dominam o benchmark passivo, com pontos de parcela caindo à esquerda e/ou acima da opção passiva.

Em outras palavras, apenas 4% dos fundos, líquidos de custo, superaram o investimento passivo em uma base ajustada ao risco.

Tudo isso para dizer que o custo do investimento ativo teve um efeito altamente prejudicial sobre o desempenho dos fundos de pensão públicos, movendo os fundos no segundo gráfico no sentido descendente em cerca de 0,5% a 1,5% cada.

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A moral

O mediana R2 dos fundos públicos de pensão aqui representados é 99% em relação às alternativas de investimento passivo. No meu livro, isso se qualifica como indexação de armário e muita diversificação de peso morto. O custo de investimento é em média 1,0% com alguns fundos pagando 1,5%.

Diversificação extrema combinada com alto custo é uma receita para o fracasso. Aqui nós vemos isso em espadas.

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Todos os posts são da opinião do autor. Como tal, eles não devem ser interpretados como conselhos de investimento, nem as opiniões expressas refletem necessariamente as opiniões do CFA Institute ou do empregador do autor.

Crédito da imagem: ©Getty Images / Sven Hagolani


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Richard M. Ennis, CFA

Richard M. Ennis, CFA, administrava dinheiro na Transamerica e foi pioneiro em investimentos quantitativos no início dos anos 1970. Ele ajudou a criar o campo de consultoria de investimento institucional na AG Becker & Co. Richard cofundou a EnnisKnupp, a primeira consultoria a ser reconhecida como uma empresa de serviços profissionais. Durante sua carreira, Ennis recebeu prêmios pelo conjunto da vida do CFA Institute e da Investment Management Consultants Association. Sua pesquisa ganhou os prêmios Graham & Dodd e Bernstein Fabozzi Jacobs Levy. Ele editou o Jornal de analistas financeiros.

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