Avaliações premium de empresas multinacionais na Índia: uma análise histórica

0
41

As ações de empresas multinacionais na Índia, muitas vezes chamadas de ações de multinacionais, desfrutam de avaliações premium em relação a seus pares indianos.

Os investidores atribuem esse prêmio a uma série de fatores:

  • Os perfis de crescimento superiores das multinacionais são devidos à sua tecnologia proprietária, marcas, propriedade intelectual, gestão ou outros intangíveis.
  • Melhor governança corporativa e padrões de relatórios financeiros levam a descontos minoritários menores ou inexistentes.
  • Menos risco e variabilidade dos fluxos de caixa significam betas mais baixos e, portanto, um múltiplo mais alto para os fluxos de caixa atuais.
Botão de inscrição

As ações das multinacionais não são negociadas apenas com um prêmio no mercado geral, elas são negociadas principalmente em múltiplos mais altos do que suas próprias empresas-mãe. Por exemplo, um conjunto de empresas multinacionais que selecionamos estava negociando a um valor da empresa (EV)/EBITDA múltiplo de 30,1x histórico. Em comparação, os pais deste conjunto foram negociados a um lucro histórico mundano de 13,7x.

A diferença de avaliação entre controladora e subsidiária pode ser amplamente explicada por uma de duas narrativas contraditórias. Pode refletir perfis de crescimento divergentes: as matrizes de multinacionais enfrentam mercados domésticos maduros, saturados e ferozmente competitivos, enquanto suas subsidiárias desfrutam de um ambiente de crescimento mais benigno em um mercado em rápido crescimento. Alternativamente, as altas avaliações na Índia podem refletir restrições aos residentes que investem fora do país, o que pode alimentar uma bolha impulsionada pela liquidez.

Crescimento ou Liquidez?

Decidimos testar qual hipótese é verdadeira realizando uma análise de fluxo de caixa descontado (FCD) das matrizes e subsidiárias da EMN. Partindo do pressuposto de que o custo médio ponderado de capital (WACC) das empresas permanecerá o mesmo, exceto pelas diferentes taxas de inflação das moedas em que o fluxo de caixa é medido, as avaliações divergentes devem ser determinadas apenas pelos perfis de crescimento. Isso nos permite testar se o crescimento ou a liquidez explicam o prêmio nas avaliações das multinacionais.

Realizamos esta análise em duas partes. No primeiro, que detalhamos aqui, testamos a valoração desses dois grupos para entender até que ponto o diferencial de crescimento explicava a diferença de valoração. Em um post posterior, analisamos a avaliação atual dos dois grupos e calculamos o nível de crescimento que equalizaria as avaliações.

Anúncio do Jornal de Analistas Financeiros

Para esta análise, selecionamos 31 subsidiárias multinacionais na Índia com receita de pelo menos INR 10 bilhões, para as quais a controladora multinacional foi a maior acionista nos últimos 10 anos e controlou as operações e a gestão. Não incluímos empresas cujos pais tinham várias subsidiárias indianas.

A data de avaliação inicial foi 31 de dezembro de 2008, ou próximo ao início da crise financeira anterior. Isso capturou as várias fases do ciclo de negócios até dezembro de 2019, bem como 10 anos de fluxos de caixa. Em 31 de dezembro de 2008, as matrizes da MNC tinham um EV combinado de US$ 1.634 bilhões e eram negociadas a um múltiplo EV/EBITDA de 8,5x, enquanto suas subsidiárias indianas tinham um EV de US$ 27 bilhões (INR 1.359 bilhões) e estavam avaliadas em um EV /EBITDA múltiplo de 14,8x.

Os fluxos de caixa para 10 anos até março de 2019/dezembro de 2018 foram extraídos do banco de dados CapitalIQ. Para as empresas que realizaram aquisições ou desinvestimentos, fizemos ajustes para que essas transações fossem refletidas nos fluxos de caixa. Por exemplo, uma aquisição durante a última parte do período de medição do fluxo de caixa significou uma alta saída devido ao preço da aquisição e ao impacto correspondente na lucratividade. Assim, tais aquisições/desinvestimentos foram revertidas.

O WACC real foi o mesmo para o conjunto de matrizes e subsidiárias. Adicionamos um prêmio de 3,55% ao WACC das subsidiárias indianas para refletir a diferença na inflação do WPI na Índia e nos países desenvolvidos entre 2009 e 2019.

Bloco de anúncios para ESG e investimento institucional responsável em todo o mundo: uma revisão crítica

Resultados

Os DCFs dos pais da multinacional de 2009 a 2019, descontados em 31 de dezembro de 2008 em seu WACC, renderam US$ 909 bilhões acumulados. Isso equivale a 56% do EV deste conjunto. Por outro lado, os DCFs acumulados das subsidiárias multinacionais equivaleram a 49% de seus fluxos de caixa.

Uma vez que o conjunto de subsidiárias MNC foi negociado com um prêmio de 75% para suas controladoras em 31 de dezembro de 2008, os fluxos de caixa resultantes justificaram uma parte substancial da avaliação do prêmio. Se as subsidiárias das multinacionais também estivessem negociando a 8,5x EV/EBITDA, seus 10 fluxos de caixa resultantes teriam explicado 85% de seu valor, muito maior do que para as matrizes das multinacionais. Ou, se as subsidiárias das multinacionais estivessem negociando a 13x o múltiplo histórico EV/EBITDA, então os fluxos de caixa resultantes teriam explicado 56% do valor, como no caso de suas controladoras.

Na próxima parte desta análise, examinaremos a avaliação atual dos dois grupos e resolveremos o nível diferencial de crescimento que equalizaria as avaliações.

Se você gostou deste post, não se esqueça de se inscrever no Investidor Empreendedor.


Todos os posts são da opinião do autor. Como tal, eles não devem ser interpretados como conselhos de investimento, nem as opiniões expressas refletem necessariamente as opiniões do CFA Institute ou do empregador do autor.

Crédito da imagem: ©Getty Images / ivoris

Navin Vohra, CFA

Navin Vohra, CFA, dirige a prática de Avaliação, Modelagem e Economia da Ernst & Young India. Ele tem 25 anos de experiência em avaliações e análise de ações.

Garima Arora

Garima Arora é Associate na prática de Valuations da Ernst & Young India. Ela concluiu o CFA Nível 3 e tem três anos de experiência.

LEAVE A REPLY

Please enter your comment!
Please enter your name here