Incerteza radical nas finanças: por que as finanças modernas continuam falhando

Esta é a segunda parcela do Incerteza radical nas finanças Series. O primeiro explorou as origens da teoria da probabilidade.


Considerações comerciais determinaram as transações financeiras por milhares de anos.

As taxas de juros – e aborrecimento com elas – desempenharam um papel fundamental até mesmo para os antigos gregos. A contabilidade de partidas dobradas tem um longo pedigree e entrou em prática há mais de 500 anos, na Itália renascentista. Assim como o martelo e a colher de pedreiro eram as ferramentas essenciais do pedreiro, também o eram o cálculo de juros e a contabilidade de partidas dobradas para o financista e o investidor.

Então, como agora, a incerteza era generalizada em finanças e investimentos e era necessário bom senso para navegar por ela. As pessoas aprenderam a diferenciar seus investimentos como forma de reduzir o risco de perdas relacionadas à incerteza. Isso significava manter reservas em dinheiro e outros ativos “seguros” para amortecer o golpe de eventos negativos imprevistos.

Mas no século passado, a abordagem comercial e de bom senso às transações financeiras e à incerteza caiu em desuso. Os economistas pesaram e inauguraram uma nova era.

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Uma Nova Era ou um Novo Erro?

No início da década de 1950, um estudante de doutorado da Universidade de Chicago chamado Harry Markowitz apresentou um artigo com um procedimento matemático para minimizar a margem de flutuação – a volatilidade – de uma carteira de investimentos, diferenciando habilmente entre ativos individuais.

A contribuição essencial de Markowitz foi aplicar a teoria da probabilidade desenvolvida em torno das mesas de jogo da França do século XVII para investir. Ele substituiu a abordagem comercial por uma científica que pretendia transformar a incerteza em risco mensurável.

Para isso, Markowitz redefiniu o risco. Ao invés da noção tradicional de potencial de perda, o risco foi transformado na volatilidade dos retornos de uma carteira de investimentos. E Markowitz assumiu ainda que a distribuição aleatória dos preços financeiros poderia ser descrita com a conhecida distribuição normal gaussiana.

Com o nascimento da moderna teoria do portfólio (MPT), Markowitz não apenas abriu um novo campo de pesquisa – Finanças Modernas – para as ciências econômicas, ele também revolucionou os mercados financeiros. Logo William F. Sharpe, John Lintner e Jan Mossin desenvolveram o modelo de precificação de ativos de capital (CAPM) e o aplicaram à avaliação de investimentos individuais com base em todo o mercado.

Então, no início da década de 1970, Hipótese do mercado eficiente de Eugene Fama (EMH) afirmou que os preços financeiros refletem todas as informações disponíveis, e a teoria de precificação de opções de Fischer Black, Myron Scholes e Robert C. Merton* foi criada e integrada ao Modern Finance.

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As Finanças Modernas passaram da teoria à prática mais rapidamente do que quase qualquer outro campo da economia. Não muito tempo depois que a teoria de precificação de opções foi publicada, por exemplo, a Texas Instruments desenvolveu uma calculadora programada com a fórmula.

A teoria do portfólio de Markowitz inspirou o desenvolvimento do mercado de junk bonds, o modelo de valor em risco (VaR) para gerenciamento de risco (e regulação financeira) e as notórias obrigações hipotecárias garantidas (CMOs) e suas hipotecas subprime associadas.

O CAPM moldou o pensamento e o vocabulário dos players do mercado financeiro. O EMH forneceu a base teórica para o fundo negociado em bolsa (ETF) cada vez mais onipresente.

A Miragem das Finanças Modernas

Mas o enorme edifício das Finanças Modernas, o “superego” da indústria financeira, é construído na areia. Seu fundamento é a ilusão de que a incerteza radical que prevalece em nosso mundo grande, complexo e confuso pode ser compreendida e explorada através dos riscos calculáveis ​​de um modelo pequeno, simples e racional.

Que a ilusão persista apesar das amplas evidências contundentes e contundentes talvez seja a conquista singular das Finanças Modernas. O setor financeiro, impulsionado pelo Modern Finance, tem gerado regularmente crises financeiras, grandes e pequenas. O crash do mercado de títulos de 1994, por exemplo, explodiu os modelos de gestão de risco VaR que haviam sido introduzidos pouco antes. A crise financeira global de 2007 e 2008 trouxe uma repetição no CinemaScope.

O lendário fundo de hedge Long-Term Capital Management entrou em colapso no final dos anos 1990 por causa de uma confiança excessiva na teoria do preço da opção. Além disso, uma linha reta pode ser traçada do MPT, que forneceu a base teórica para as CMOs, até a crise financeira global.

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A história das finanças ao longo das últimas gerações, com suas bolhas pontocom, Black Mondays e Grandes Recessões, mostra o quão perto chegamos de vencer a incerteza. Não estamos mais perto de curá-lo do que estamos do resfriado comum.

É por isso que precisamos rejeitar a miragem dos projetos de Finanças Modernas no mercado e reviver uma abordagem de bom senso à incerteza.

* Devido a um erro de edição, uma versão anterior deste artigo listava incorretamente Thomas Merton entre os pioneiros da teoria de precificação de opções. O texto foi atualizado para corrigir esse erro.

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Todos os posts são da opinião do autor. Como tal, eles não devem ser interpretados como conselhos de investimento, nem as opiniões expressas refletem necessariamente as opiniões do CFA Institute ou do empregador do autor.

Crédito da imagem: ©Getty Images / Jeffrey Coolidge

Thomas Mayer, PhD, CFA

Thomas Mayer, PhD, CFA, é diretor fundador do Flossbach von Storch Research Institute. Antes disso, foi economista-chefe do Deutsche Bank Group e chefe da DB Research. Mayer ocupou cargos no Goldman Sachs, Salomon Brothers e, antes de entrar no setor privado, no Fundo Monetário Internacional (FMI) e no Instituto Kiel. Ele recebeu um doutorado em economia pela Universidade de Kiel em 1982. Desde 2003 e 2015, ele é um CFA charterholder e professor honorário da Universidade de Witten-Herdecke, respectivamente.


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