Acabou o tempo para a TIR: redefinindo o relógio em private equity

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A taxa interna de retorno está morta. Viva a TIR.

“Ei, o IRR parece muito próximo do DaRC!” Michele observou.

Michele é nosso diretor de tecnologia na XTAL Strategies, e eu nunca pedi a ele para calcular e incluir a taxa interna de retorno (IRR) de private equity em nossas linhas de código antes. Eu tinha lidado com isso. Agora ele estava trabalhando em nosso novo painel de análise, que geralmente é projetado exclusivamente em retorno sobre capital ajustado pela duração (DaRC) algoritmos, e notei as semelhanças.

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Ele ficou chocado. Ele havia aprendido desde que se juntou à minha equipe que eu havia desenvolvido a metodologia DaRC precisamente para superar as limitações da IRR como métrica de desempenho de private equity.

“Por que desenvolver o DaRC?” perguntou Michele. “É quase idêntico ao IRR!” Ele me mostrou o gráfico a seguir, que traça o DaRC e a TIR ao longo do tempo, para um fundo de private equity representativo.


DaRC vs. IRR

Gráfico de linhas traçando DaRC vs. IRR

“Qual é o ponto então?” ele perguntou.

O ponto é que o DaRC pretende ser uma medida mais precisa que evolui o conjunto de informações disponíveis para os investidores superando especificamente as limitações da TIR.

Você pode pensar nisso como uma “ferramenta de tradução”, mas na verdade é uma metodologia robusta de cálculo de desempenho que enquadra os mesmos componentes da TIR no contexto ponderado no tempo de todas as outras classes de ativos.

A metodologia DaRC, e o conceito de duração, adiciona a estrutura de tempo crítica e ausente à TIR e dá uma compreensão de:

  1. O quandoem média, o retorno médio dos investimentos medidos que a TIR representa passa a ser auferido.
  2. O quanto tempo esse retorno é ganho.

Ambas as informações são cruciais porque os números de desempenho são úteis para os investidores apenas se os ajudarem a entender quanto dinheiro estão ganhando. Uma TIR de 15%, digamos, não significa que os investidores estejam ganhando 15 centavos para cada dólar investido em termos anualizados, que é o que medem as porcentagens ponderadas pelo tempo.

“Ok, continue”, disse Michele.

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O fato é que os números da TIR não informam os investidores sobre os dois pontos acima. Dentro Dentro do patrimônio privadoos autores apresentam brevemente o conceito e fornecem uma aproximação da duração líquida da TIR — a quanto tempo. Outros desenvolveram estimativas de proxy semelhantes ao equivalente de mercado público (PME) do quando.

No entanto, sem informações precisas sobre o quando e a quanto tempo – e, mais importante, em que horizonte de tempo – as métricas de desempenho adotadas não darão uma noção precisa de quanto dinheiro os investidores estão ganhando (ou perdendo) sem quaisquer aproximações ambíguas.

A metodologia DaRC ilumina as deficiências da TIR. A TIR não mostra que seus números de desempenho aproximados se refiram a uma operação a termo — ou seja, as entradas e saídas de caixa ocorrem, em média, em um momento posterior à subscrição inicial do compromisso ou ao fechamento do fundo de private equity.

Para explicar detalhadamente as devoluções, levando em consideração o impacto do pó seco e de eventuais linhas de crédito e assinatura, um mecanismo preciso de transferência de tempo com carimbos de hora para o quando e a quanto tempo É necessário. O horizonte de investimento pode ser definido ex ante pelo investidor interessado se, por exemplo, for uma situação de responsabilidade esperada que o investimento deve corresponder.

O teste decisivo da aditividade da metodologia DaRC é visualizado na tabela a seguir. Ele mostra o desempenho individual e médio – agrupado e sintético – de três investimentos, que podem ser empresas de portfólio ou fundos de private equity. O DaRC, IRR e TVPI são todos calculados para uma data de avaliação definida em 31 de dezembro de 2017.


Três investimentos hipotéticos: DaRC, IRR e TVPI

Tabela que descreve os retornos de três investimentos hipotéticos em diferentes horizontes de tempo

A parte superior da tabela inclui entradas para fluxos de caixa, datas e valores, com números negativos para contribuições em azul, números positivos para as distribuições em preto. O caso Pooled é simplesmente a soma aritmética dos fluxos de caixa dos três investimentos anteriores, enquanto o caso Sintético é calculado usando a metodologia DaRC.

A metodologia DaRC usa o mecanismo Duration para determinar as transações Sintéticas modeladas: cupom zero — contribuição de uma bala, distribuição de uma bala — como em renda fixa. Estes são equivalentes ao fluxo de fluxos de caixa que representam. A parte inferior do gráfico ilustra os detalhes das transações sintéticas, datas e valores, usando as mesmas convenções dos dados brutos, bem como os cálculos de saída para o DaRC, IRR e Horizon DaRC, ou a taxa de retorno anualizada que os investidores podem esperar ganhar (e realmente receber) no horizonte de tempo predeterminado.

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O DaRC e o IRR são de fato bastante semelhantes: ambos representam o retorno do período produzido durante o período de tempo em que o capital é implantado. Mas apenas o DaRC carrega as informações precisas do “cartão de identidade” do intervalo de tempo.

Este cartão de identificação torna o DaRC e o Horizon DaRC dois lados da mesma moeda que podem ser reconciliados a qualquer momento – na forma combinada e sintética. O modelo Sintético representa a soma Pooled através das características de duração.

Como os rendimentos DaRC e Horizon DaRC do nosso fundo representativo se movem ao longo do tempo é visualizado no gráfico abaixo. A diferença implícita? O DaRC é a taxa de retorno que o capital investido produz ao longo do tempo para a duração líquida – a diferença das durações das Distribuições (DurD) e Contribuições (DurC) – enquanto o Horizon DaRC é a taxa de retorno anual real que os investidores ganham para o horizontes de tempo predeterminados.


DaRC vs Horizon DaRC


O Horizon DaRC é então uma curva de rendimento verdadeira onde o gráfico de 7% no final de 2014 mostrado pela seta laranja é o retorno anualizado desde o início. Representa o rendimento de retorno total real que os investidores estão realmente recebendo do investimento no fundo. A linha DaRC no gráfico mostra apenas o retorno da duração líquida à medida que se materializa enquanto o fundo vence. Consequentemente, o gráfico de 13,5% ao final de 2014 mostrado pela seta azul é o DaRC registrado com as informações disponíveis naquela data para a Duração Líquida de aproximadamente quatro anos (1.422 dias), mostrada na tabela a seguir.


DurC vs. DurD

Gráfico comparando as durações das Distribuições — DurD — e Contribuições -DurC

“OK. Isso pode exigir um pouco de matemática básica, mas eu entendo a substância”, disse Michele. “Quais são as implicações?”

É impossível replicar os cálculos acima usando TIRs e PMEs. Por quê? Porque essas metodologias carecem de propriedades de aditividade e transferibilidade no tempo. De fato, os prazos não homogêneos e as referências nocionais de fluxos de caixa que eles usam em seus cálculos significam que suas médias e classificações são matematicamente incorretas. Portanto, os quartis da TIR são essencialmente sem sentido. Além disso, cálculos baseados em TIR, PME e fluxos de caixa de retornos médios, prêmios de risco, alfa e dispersão, entre outras variáveis, podem ter que ser revistos em estudos acadêmicos. E, finalmente, os índices de private equity existentes não representam com precisão os investimentos físicos subjacentes.

É por isso que os carimbos de tempo de duração do DaRC são essenciais para preservar o valor do dinheiro ponderado pelo tempo.

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Todos os posts são da opinião do autor. Como tal, eles não devem ser interpretados como conselhos de investimento, nem as opiniões expressas refletem necessariamente as opiniões do CFA Institute ou do empregador do autor.

Crédito da imagem: ©Getty Images / Pavel Abramov


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Massimiliano Saccone, CFA

Massimiliano Saccone, CFA, é o fundador e CEO da XTAL Strategies, uma fintech PME que desenvolve uma plataforma de índices inovadores de mercado privado e soluções de transferência de risco. Ele desenvolveu e patenteou uma metodologia de avaliação de desempenho de private equity, é um ex-membro do GIPS Alternative Strategies Working Group no CFA Institute e autor de um Guia de Investimentos Alternativos para a CFA Society Itália. Saccone tem experiência pioneira na área de varejo de alternativas na AIG Investments (agora Pinebridge), uma gestora global de investimentos alternativos, onde foi diretor administrativo e diretor global de estratégias multialternativas e, anteriormente, diretor regional do sul da Europa. Antes disso, ele foi chefe de gestão de portfólio institucional na Deutsche Asset Management Itália (agora DWS). Ele é um CFA charterholder e um contador e auditor qualificado na Itália, tem um mestrado em finanças internacionais do Collegio Borromeo e da Universidade de Pavia e um diploma cum laude em economia pela Universidade La Sapienza de Roma. Ele também é tenente da Reserva da Guardia di Finanza, a agência de aplicação da lei financeira italiana.

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