O ponto cego do Fed sobre os fatores da inflação global

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O que está impulsionando o aumento da inflação e como os bancos centrais estão jogando mal?

China: uma “verificação de um país sobre a inflação global”

Dentro “Política monetária nas garras de um movimento de pinça”, Cláudio Borio et al. discutem como os efeitos da globalização, particularmente a entrada da China na Organização Mundial do Comércio (OMC) e o colapso da União Soviética, exerceram uma pressão estrutural de desinflação que superou os catalisadores da inflação doméstica nas economias avançadas:

“Um provável candidato é a globalização, particularmente a entrada no sistema comercial de antigos países comunistas e muitas economias de mercado emergentes que liberalizaram seus mercados – países que, além disso, tendiam a resistir à valorização cambial. Conforme argumentado e documentado com mais detalhes em outro lugar (Borio (2017)), a entrada e a maior proeminência desses produtores provavelmente enfraqueceram o poder de precificação das empresas e, acima de tudo, do trabalho, tornando os mercados mais contestáveis. Durante o processo de convergência de custos, isso resultaria em ventos desinflacionários persistentes, especialmente nas economias avançadas, onde os salários são mais altos. Se assim for, no geral, a evolução da economia real pode ter exercido uma pressão descendente persistente sobre a inflação, possivelmente superando a influência cíclica da demanda agregada.”

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A política monetária é eficaz no combate às deficiências cíclicas – como a instabilidade do mercado após crises financeiras – mas ineficaz contra mudanças estruturais. No entanto, as principais autoridades monetárias interpretaram as pressões estruturais de desinflação da China e da integração dos antigos estados soviéticos nas cadeias globais de valor (GVCs) – uma mudança estrutural de longo prazo – como não diferente da fraqueza cíclica decorrente de interrupções de curto prazo.

Isso contribuiu para a resposta de política assimétrica dos bancos centrais que afrouxou agressivamente, mas timidamente apertou, enquanto a inflação permanecer abaixo da meta, agnóstica de causas estruturais versus cíclicas. Como Borio et al. escrever:

“O segundo fator é uma resposta política assimétrica aos sucessivos ciclos financeiros e de negócios em um contexto de ventos desinflacionários predominantes ligados à globalização. Em particular, as respostas assimétricas estavam em evidência em torno do boom e do colapso financeiro das décadas de 1980-90 e aquele que cercava o GFC. Enquanto a inflação permanecesse baixa e estável, não havia incentivo para os bancos centrais apertarem a política durante os booms financeiros que precederam as tensões financeiras em ambos os casos. Mas havia um forte incentivo para responder de forma agressiva e persistente para combater a crise e evitar qualquer ameaça de deflação”.

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Nesse cenário de política, um fator de desinflação estrutural interpretado como um déficit cíclico exigiu uma resposta monetária agressiva, bem como um aperto tímido e tardio da política a seguir. As baixas taxas de juros sustentadas dinamizaram setores de baixa produtividade como o imobiliário e aceleraram a má alocação de recursos (mau investimento) e contribuíram para a proliferação de “zumbi” empresas.

Com efeito, o conflação de fatores de inflação estrutural e cíclica pelos bancos centrais transformaram a China em um facilitador crucial de flexibilização quantitativa (QE), embora o “verificação de um país sobre a inflação global” atraiu posteriormente uma maior atenção do mercado.

Produtores da China repassam preços mais altos downstream em meio a aumento de custos.

Depois de atuar como “amortecedores da inflação global” por quase duas décadas, os produtores da China enfrentaram uma tempestade perfeita de compressão de margem em meio a gargalos de oferta simultâneos e recuperação da demanda no primeiro semestre de 2021. Como ex-funcionário do Banco Popular da China (PBOC) e economista da Bloomberg, David Qu observou, a volatilidade nas commodities globais de petróleo bruto e minério de ferro ao cobre – juntos representando 70% dos movimentos no índice de preços ao produtor (PPI) da China – elevou os custos de insumos a níveis recordes.

Tal aumento de custo subsequentemente evocou reações políticas destinadas a conter o crescimento dos preços. Os macroinvestidores estão reconhecendo um aumento constante nos preços de importação dos EUA de produtos originários da China, embora muitos discordem sobre a eficácia das medidas de controle de preços ou se uma recuperação do dólar impulsionada por uma resposta agressiva do Federal Reserve dos EUA esfriaria as commodities ainda dinâmicas. mercado.

O aumento nos preços de importação dos EUA é intuitivo: os produtores da China não podem agir indefinidamente como guardiões da inflação mundial em meio a custos de insumos mais altos. Enquanto alguns observadores, entre eles Qu, sustentam que o efeito absorvedor de preços permanece intacto, os preços de importação realizados mais altos sustentam a tese de que o aumento dos custos de insumos corroeu o efeito de amortecimento da inflação.

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Riscos assimétricos da inflação dos bancos centrais “ponto cego”

Se o Fed e outros grandes bancos centrais permanecerem com as estruturas existentes e não diferenciarem os catalisadores de inflação estrutural dos cíclicos, as capacidades de “supressor de inflação” menos eficazes da China podem levar a mudanças fundamentais no mercado.

Sob uma campanha de controle de preços bem-sucedida pelos reguladores da China e renovou a fraqueza global de commodities devido a um dólar forte e Fed hawkish, os produtores da China podem retomar a desinflação exportadora e contribuir para uma convergência para o que o Fed projeta como uma perspectiva de inflação “transitória”. Isso, no entanto, não abre novos caminhos nas avaliações de ativos.

Por outro lado, o controle de preços malsucedido pelas autoridades chinesas e a força contínua das commodities podem exacerbar a pressão sobre os produtores da China e levar a um maior repasse da inflação para as economias avançadas. Poucos investidores têm experiência em gerenciamento de risco em meio à inflação elevada, e um afastamento da política dovish do Fed, ou do patrocínio de políticas nos preços dos ativos, pode ser de baixa em relação a ativos de risco e títulos do governo (baixa a complexos de paridade de risco e estratégias alavancadas).

O Fed pode mudar de rumo e tratar a pressão inflacionária de repasse da China como “estrutural” por natureza e determinar que isso não justifica uma mudança de política. Mas isso provavelmente atrairia o escrutínio público e ampliaria os riscos políticos, especialmente porque ex-funcionários do Fed ocupam cargos importantes no governo e lideram instituições de pesquisa influentes. Assim, alguns podem interpretar revisões de políticas passadas como reconhecimento de “erros de política”.

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Os participantes do mercado enfrentam recompensas de risco assimétricas: posicionar-se para um retorno ao status quo de baixa inflação e contar com a China para permanecer um “buraco negro da inflação” para justificar uma acomodação política prolongada ou antecipar uma mudança no regime de inflação que aumenta a incerteza nos principais mercados de ativos. A probabilidade desses resultados é quase igual, mas o cenário de status quo pode resultar em uma apreciação suave dos preços dos ativos, enquanto uma pressão inflacionária mais persistente pode levar a uma reavaliação significativa de baixa em “ativos apoiados por políticas”.

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Crédito da imagem: ©Getty Images / davidfilion


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Victor Xing

Victor Xing é fundador e gerente de portfólio da Kekselias, Inc. e ex-analista de negociação de renda fixa da Capital Group Companies com foco em política monetária, títulos vinculados à inflação e mercados de taxas de juros.

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