Variantes Modernas do Capitalismo, Parte 2: Capitalismo Financeiro

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As economias avançadas começaram a esfriar cerca de 50 anos atrás. Os dados oficiais afirmam isso claramente. Nas últimas duas décadas, a maioria das economias da América do Norte e da Europa desaceleraram ou estagnaram completamente.

Taxas de crescimento anual compostas do PIB ajustado pela inflação real (CAGR) nos Estados Unidos passou de 4,2% e 4,5% em média nas décadas de 1950 e 1960, respectivamente, para aproximadamente 3,2% nas décadas de 1970, 1980 e 1990, antes de cair para 1,8% de 2000 a 2020. Com base no PIB per capita, o quadro é ainda mais sombrio: o CAGR médio caiu de 3,2% na década de 1960 para 1% de 2000 a 2020.

Oito anos atrás, O ex-secretário do Tesouro dos EUA, Larry Summers, descreveu o crescimento experimentado nos anos anteriores à crise financeira global (GFC) como uma ilusão e, tirando a poeira de uma frase cunhada pela primeira vez durante a Grande Depressão, disse que o país pode ter entrado em um período de “estagnação secular”.

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Vários fatores podem contribuir para essa situação: Uma população envelhecida tende a economizar mais e consumir menos; em meio à crescente desigualdade, os ricos também economizam mais de sua riqueza em vez de investi-la produtivamente; e a automação pressiona os salários, deprimindo ainda mais o consumo.

Mas as causas desse crescimento letárgico não nos interessam aqui. O que importa é que, em parte como reação a essa desaceleração, o capitalismo teve que evoluir.

Variante 3: Capitalismo Financeiro — Um Modelo Desregulamentado

Embora não haja um momento de fulcro marcando o início da financeirização, nenhum ponto claro no tempo em que as finanças mundiais giraram de um modelo centralizado para um modelo uber-intermediário15 de agosto de 1971 serve como um bom suporte para livros.

Naquele dia, O presidente Richard Nixon anunciou que os Estados Unidos iriam desvincular o dólar do ouro, minando assim o Sistema de Bretton Woods. O movimento incentivou a inovação. Os derivativos sintéticos foram criados: a Chicago Mercantile Exchange lançou contratos futuros sobre instrumentos financeiros no ano seguinte e o A Chicago Board of Trade introduziu os primeiros contratos futuros de taxa de juros três anos depois. Arbitragem, negociação de opções e várias outras atividades cresceram exponencialmente.

Em 2011, o mercado de balcão (OTC) e de derivativos negociados em bolsa totalizou quase US$ 800 trilhões. Uma década depois, é presumivelmente muito maior.

Além das opções, swaps, forwards e futuros convencionais, embora com nomes exóticos, o crescimento mais lento ajudou a inaugurar o boom da securitização.

Os títulos lastreados em hipotecas (MBS) foram introduzidos pelo fiador de hipotecas apoiado pelo governo dos EUA, Ginnie Mae, em 1970. Logo depois, o banco de investimento Salomon Brothers criou o primeiro MBS de emissão privada. A securitização penetrou então no mercado de títulos corporativos na forma de obrigações de dívida colateralizada (CDOs), que a empresa especializada Drexel Burnham Lambert desenvolveu na década de 1980.

Bloco de Edição Atual do Diário de Analistas Financeiros

Criação de crédito em massa

Um mercado de títulos corporativos surgiu no final do século 19 e início do século 20 e cambaleou por décadas como um espetáculo à parte do evento principal: os mercados de ações. Isso mudou na década de 1980. Os títulos de alto rendimento se tornaram a última moda em meio à era dos títulos de alto risco, quando a dívida assumiu o centro do palco.

A securitização de produtos de dívida mercantilizados beneficiou consumidores, corporações e governos. Uma vez que todos puderam acessar e negociar crédito com pouca ou nenhuma restrição, acumular dívidas tornou-se um modo de vida normal.

Graças ao crédito, as corporações podiam lidar com a economia estagnada dos EUA, introduzindo novas estratégias de crescimento e empurrando produtos para consumidores que nem sempre podiam comprá-los.

Com a comercialização em massa do crédito, a dívida ultrapassou o patrimônio como principal fonte de acumulação de capital. O crédito tornou-se uma nova mercadoria. Em pouco tempo, começou a eclipsar a mercadoria que dominou a economia mundial por quase um século: o petróleo. Em meio aos dois choques de oferta global da década de 1970, o petróleo havia perdido muito de seu brilho.

Novos Guardiões do Dinheiro do Povo

Com os mercados mundiais não mais guiados pelos princípios de Bretton Woods, os governos não conseguiam coordenar uma liderança forte em toda a economia global. Muitos lançaram programas ambiciosos de democratização econômica. Esperava-se que os mercados se autorregulassem.

Desde Reaganomics na década de 1980, o laissez-faireism tornou-se uma política econômica normal. Sucessivas administrações dos EUA admitiram mais ou menos sua incapacidade de administrar uma economia cada vez mais complexa, global e endividada. A impressão descontrolada de dinheiro após o GFC e durante a pandemia do COVID-19 reforçou essa crença.

Outros mercados ocidentais adotaram a desregulamentação como mecanismo padrão, o que ajudou a impulsionar o crescimento. Embora o modelo de capitalismo acionista tenha lidado bem com as mudanças – compensando parcialmente a estagnação econômica com atividades intensificadas de fusões e aquisições financiadas por dívida – os mercados financeiros acabaram assumindo o controle.

Os principais operadores do capitalismo financeiro são bancos, seguradoras, fundos de hedge, empresas de capital privado, investidores em títulos, comerciantes e gestores de planos de aposentadoria, entre vários outros agentes. Esses administradores do dinheiro de outras pessoas, não os proprietários de capital ou executivos corporativos, são os atores econômicos mais influentes.

Eles garantem mandatos para gerenciar, emprestar e investir dinheiro dentro de um conjunto flexível de diretrizes contratuais e regulatórias. Eles prosperam acumulando ativos de forma proprietária e gerando receitas de negócios, extraindo inúmeras taxas de interações com tomadores, consumidores, investidores e depositantes.

Sob esse modelo, a riqueza é baseada em transações e não principalmente operacional, como era no capitalismo industrial clássico. Cada vez mais, esse valor transacional é ampliado por meio do uso de crédito.

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Crédito como fonte de acumulação de riqueza

Quando as ideias de John Maynard Keynes estavam ganhando força na década de 1930, a poupança excessiva era vista como um risco que poderia levar à escassez de demanda, subinvestimento e desemprego.

Uma tendência natural para poupar não afetou apenas os consumidores. Em seu livro Dinheiro, John Kenneth Galbraith observou que, no passado, “governos sábios sempre procuraram equilibrar seu orçamento. O fracasso em fazê-lo sempre foi prova de inadequação política”.

Quando o crédito ao consumidor se tornou difundido na era pós-Segunda Guerra Mundial, ele ampliou o consumo individual das pessoas, financiando um “modo de vida”, no jargão da sociedade de consumo – hoje, diríamos “estilo de vida”. Os intermediários financeiros se alimentam desse estilo de vida vendendo soluções de crédito.

Não se espera que os cidadãos apenas consumam. Os depositantes também devem se transformar em investidores, ocasionalmente negociando com margem. Quanto mais – e com mais frequência – eles consumirem e comercializarem, melhor. O consumo e os investimentos são maiores fontes de taxas para os intermediários do que os depósitos em dinheiro jamais poderiam ser. Como diz o ditado do dia: dinheiro é lixo.

Para as empresas, acumular dinheiro também não é louvável. Em um sistema essencialmente submerso em dívidas, o principal gatilho de valor não é o reinvestimento dos lucros ou a acumulação de caixa. Muitas corporações, especialmente aquelas que são lastreadas em private equity, frequentemente relatam perdas acumuladas em suas contas.

A Era da Alavancagem

Graças à engenharia financeira, a dívida ultrapassou a emissão de ações e os lucros retidos como o principal mecanismo de acumulação de riqueza. Outra tendência reforça esse fato: recompras de ações alimentadas por dívidas.

Investidores públicos – fundos de hedge ativistas, em particular – exercem pressão significativa sobre executivos corporativos para alavancar seus balanços para recomprar ações ou pagar dividendos especiais. O velho argumento para recompras era que manter dinheiro é improdutivo. Se a administração não tem com que gastá-lo, por que não devolvê-lo aos acionistas que encontrarão maneiras de aproveitá-lo?

Substituir dívida por capital é um truque clássico no kit de ferramentas das empresas de PE, mas as empresas de capital aberto tornaram isso uma prática comum. Até mesmo empresas ricas em dinheiro estão envolvidas nisso. No início deste ano, a Apple levantou US$ 14 bilhões em títulos, apesar de acumular US$ 200 bilhões em equivalentes de caixa no banco.. A maior parte dessa liquidez era mantida no exterior; A Apple não gostava de pagar impostos sobre remessas. No capitalismo moderno, o vazamento desnecessário de dinheiro, como o pagamento de impostos, deve ser evitado.

Tradicionalmente, a principal função da emissão de títulos era financiar despesas de capital. Mas essa relação não é mais válida. A dívida corporativa é usada como ferramenta para devolver os rendimentos aos acionistas, não para financiar o crescimento. A riqueza se acumula fora, e não dentro da missão corporativa.


Criação de Valor em Private Equity

Gráfico que descreve como o valor é criado em private equity

O Modelo Financeiro de Criação de Valor

Um novo processo chegou às economias globais desde a década de 1970.

  1. Os mercados financeiros são irrigados por duas fontes: crédito e taxas.
  2. A riqueza corporativa significativa se acumula exogenamente, inclusive por meio de engenharia financeira, como demonstra a ilustração acima, embora uma parte também seja colhida a partir de melhorias operacionais.
  3. O capital acumulado vaza para fora da empresa por meio de taxas, distribuições de dividendos e receitas de alienações.
  4. Muitas empresas também obtêm receita extraindo taxas de ativos sob gestão (AUM) e redistribuindo ou reestruturando ativos.
  5. Uma proporção substancial dos participantes do mercado, incluindo empresas de PE, são investidores de curto prazo que administram o dinheiro de outras pessoas. Eles exigem um modelo muito mais dinâmico para acumular capital.
  6. O curto prazo de propriedade redireciona a estratégia de negócios e o gerenciamento operacional para métodos mais convenientes de aprimoramento de valor. Por essa razão, este sistema é muitas vezes apelidado capitalismo descontrolado ou capitalismo em esteróides.
  7. O risco de incumprimento permanece no âmbito da empresa sob a forma de perdas acumuladas. Estas perdas não são assumidas pelos intermediários financeiros.

Esse modelo de negócios é um descendente direto, ainda que distorcido, do capitalismo de acionistas. O valor é gerado a partir de atividades baseadas em transações e melhorias operacionais de rotina. No entanto, os benefícios não revertem principalmente para os acionistas. O processo enriquece injustificadamente os intermediários que cobram uma litania de taxas de agência.

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Em suma, a acumulação de riqueza no capitalismo financeiro é caracterizada por três elementos:

  • Liquidez irrestrita, anunciada pela desregulamentação.
  • Crédito ubíquo: a dívida é mais barata que o patrimônio – portanto, permeia toda a atividade econômica.
  • As transações frequentes otimizam a lucratividade por meio de ganhos de capital recorrentes e geração de taxas duradouras.

Os mercados financeiros são administrados por porcos de crédito cujo sucesso depende de uma abordagem transacional que apoie a criação de valor mais rápida – mesmo que temporária. No entanto, o conceito de maximizar os retornos dos acionistas no longo prazo não desapareceu completamente. Veremos na Parte 3 que ela sobrevive no capitalismo digital.

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Crédito da imagem: ©Getty Images / Tetra Images


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Sébastien Canderle

Sebastien Canderle é consultor de private equity e venture capital. Ele trabalhou como executivo de investimentos para vários gestores de fundos. É autor de vários livros, incluindo A armadilha da dívida e O Bom, o Mau e o Feio do Private Equity. Canderle também dá palestras sobre investimentos alternativos em escolas de negócios. Ele é membro do Institute of Chartered Accountants na Inglaterra e País de Gales e possui MBA pela The Wharton School.

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